Ritrovato il post di ieri con appunti parecchio sparsi su Lehman & Co. Per la mia lettrice bulgara preferita (sono andato un po' lungo, ma ci sono anche alcune figure. Altrimenti potete sempre guardare in basso i bellissimi occhioni della Herzigova).
Ah si, vi sto sondando, votate lì a destra (ma non votate mai per
la destra!).
Lehman Brothers
1850-2008
RIP
La Federal Reserve ha deciso che durante il week end non copra banche fallite per dimostrare che ha le palle e che la crisi non è cosi grave. Questo dopo aver dato un aiutino a JP Morgan a comprare BearStearns (30 miliardi) e aver nazionalizzato FannieMae e FreddieMac (si parla di 120 miliardi). Perciò ha lasciato fallire Lehman, una delle banche più snob tra le big. Il motivo era di evitare il
moral hazard (azzardo morale), cioè che i banchieri siano tentati di prendere più rischi per tentare di salvare la baracca, tanto se va male c'è lo Stato.
Poi ha dovuto cambiare idea. Martedi ha fatto un prestito alla più grande compagnia d'assicurazione al mondo, al AIG. In cambio ha ricevuto il 79.9% della società, sborsando 85 miliardi di dollari (in realtà riceverà le azioni quando AIG non rimborserà il prestito). Il valore è tipo tre volte il valore della compagnia assicurativa di Trieste (quella grande, non la filialina dei tedeschi). AIG valeva 239 miliardi di dollari qualche anno fa.
Altri avvenimenti: Bank of America compra Merrill Lynch per 50 mld $, Barclays si prende qualche pezzo di Lehman, in UK Lloyds TSB si fonde con HBOS (uno dei principali fornitori di mutui) per 12 mld £ (ma scambio carta contro carta, cioè Lloyds TSB paga con proprie azioni). Poi i Russi hanno fermato la borsa di Mosca, stava perdendo troppo (tra Georgia e crisi finanziaria era un casino).
Fai il tuo mestiereUno dei motivi principali per cui AIG stava fallendo è uno dei tipici errori di strategia: ha smesso di fare quello che sapeva (vendere polizze assicurative tradizionali) e ha iniziato ad
innovare. Così vendeva i famigerati Credit Default Swap (CDS) che sono anch'essi polizze assicurative che garantiscono contro il fallimento degli emittenti di prestiti obbligazionari. P.es. ho 10 mln€ di un bond di una banca solida che mi rende il 4,5% quando il tasso dei titoli governativi di pari durata e caratteristiche rende il 4.1%, pago un CDS ad AIG diciamo 0.30% all'anno per garantirmi dal fallimento del bond bancario, rendendolo quindi quasi come un bond governativo (per definizione risk free, se un paese sviluppato). AIG quindi incassava ogni anno 30,000 € e se la banca non rimborsava il prestito doveva farlo AIG. A fronte di un'esposizione di 10 mln incassa una piccolezza, 30 basis points. Alla fine AIG aveva un'esposizione nominale di 441 miliardi di dollari (ancora a giugno). Finché non fallisce nessuno non ci sono problemi, si continua ad incassare il premio. Peccato che i fallimenti siano iniziati. Anche il salvataggio di Fannie e Freddie è considerato un evento di default e quindi pagava AIG. Poi è toccato a Lehman e via.
Tuttavia i tipi di AIG dicono che erano
illiquidi, ma non
insolventi. Cioè sostengono che avevano ancora sufficiente capitale.
Piccola divagazione contabileIl bilancio di ogni società è costituito dall'attivo (p.es cassa, immobili, macchinari, attivi finanziari, crediti vari) che è finanziato col passivo che si divide in mezzi propri (il capitale) e mezzi di terzi (debiti). Quando l'attivo supera il capitale si dice che si opera a leva. Lehman Brothers nel bilancio al 31 maggio 2008 aveva 640 miliardi di dollari di attivo e 614 miliardi di passività. Restano 26 miliardi di capitale. La leva sarebbe di 30 volte. E' bastato che l'attivo perdesse valore per neanche il 5% e il capitale è andato. Fico il capitalismo!
La misura di rendimento principale è il Return on Equity, cioè il rendimento del capitale investito. Minore è il capitale a parità di profitto, più sei efficiente. Per questo ancora ad aprile scorso il fondo Algebris incolpava l'assicurazione di Ts di avere troppo capitale libero (quindi inutilizzato) e di fare investimenti poco rischiosi. Algebris da alcuni mesi ha smesso di comunicare i suoi rendimenti.
AIGAIG si è ritrovata anche con l'attivo che valeva sempre meno, dato che l'attivo di banche ed assicurazioni è costituito per una bella quota da titoli finanziari vari. Dato che i debiti di solito non perdono valore, il capitale calava e questo fa incazzare come api le agenzie di rating che minacciano di abbassarti il rating. Più il rating è basso più diventa difficile raccogliere capitale e gli altri pensano che la tua capacità di ripagare i debiti sia inferiore e ti chiedono collateral (o garanzie) nell'attività tradizionale che riducono ancora il capitale e cosi via in un circolo vizioso.
Come siamo arrivati fino a qui?Il bravo economista Zingales lo spiega citando
"(...) la vecchia malattia chiamata "debt deflation". Tradizionalmente la debt deflation funzionava così. Prima investimenti sfortunati, che producono forti perdite. Per fronteggiare queste perdite, gli operatori più indebitati si trovano a dover liquidare parte delle loro attività. Se a trovarsi in questa situazione sono in molti, però, i prezzi delle attività da loro detenute scendono sotto la pressione dell'offerta. La caduta dei prezzi non fa che aumentare le perdite, riducendo la solvibilità e aumentando la necessità di ulteriori vendite. E la spirale negativa continua."Una delle cause è il
mark-to-market, cioè la valutazione a prezzi di mercato (ma non si usa la locuzione italiana) che per trasparenza impone di valutare gli attivi in particolare quelli finanziari al valore di mercato, cioè al prezzo a cui è possibile liquidarli sul mercato. Finché ci sono acquirenti un prezzo decente si trova, nei casi di sfiducia (o panico) nessuno compra, nessuno si presta denaro e tutto si blocca con effetti perversi.
Nel caso sopra dei CDS il valore di mercato all'inizio è pari a zero (è così quasi sempre per gli swap), quindi l'esposizione nei bilanci non compare (anche se l'esposizione nominale è ad esempio di qualche centinaio di miliardi). I CDS hanno durata di 5 o 10 anni. Durante il periodo il valore può cambiare in base alla probabilità di default dei titoli sottostanti. Finché questo non cambia (e tra il 2003 e il 2007 erano fermi), no problem, il mark to market sarà prossimo a zero. Altro problema è che i CDS sono una nuova bestia che si è sviluppata enormemente negli ultimi anni. Il valore del mercato stimato al 2007 era di 43 trilioni di dollari (!). Ce ne sono molti ancora in giro... Warren Buffett che non è l'ultimo pirla ed è anche assicuratore già nel 2002 definiva i CDS
armi finanziarie di distruzione di massa.
Comunque l'utilizzo del mark-to-market è figlio dei
progressi del Risk Management (gestione del rischio, ma come prima non si usa l'italica definizione). Ad esempio le banche devono calcolare ogni giorno il Value at Risk (VaR, valore a rischio, come sopra), cioè la perdita massima che non si supera ad un dato intervallo di confidenza (di solito 99%) in un determinato arco temporale (10 giorni). Per calcolarlo si prendono dati storici sul mercato azionario, i tassi d'interesse, i cambi e quant'altro entri nei bilanci bancari. Il problema coi dati storici è che cambiano col passare del tempo.
Prendo a prestito una metafora del Maestro Taleb (autore di Black Swan). Prendiamo un tacchino e lo facciamo mangiare per 1000 giorni.
Il tacchino ogni giorno conferma al suo dipartimento di statistica che gli umani pensano al suo benessere
"with increased statistical significance". Il 1001° giorno il tacchino ha una sorpresa che non era prevedibile dalla serie storica di ben 1000 giorni. Questo tipo di evento viene chiamato da Taleb cigno nero. Finchè non si è visto un cigno nero non si credeva che esistessero.
Per le banche il calcolo del VaR è un obbligatorio e il risultato determina il capitale che devono avere per far fronte ai rischi (di mercato in particolare; poi esiste il rischio di credito, di controparte, di liquidità, operativo...). Ora le banche si trovano con l'attivo che vale meno e la perdita potenziale (il VaR) che aumenta. Serve capitale, ma nessuno presta alle banche, men che meno le banche (conoscendosi tra loro, sanno che nei bilanci ci può essere di tutto).
Di chi è la colpa? Dei rocket scientists, come venivano chiamati all'epoca i pionieri fisici e matematici che si avventuravano nel fantastico mondo della finanza. Grazie al loro acume matematico e alla padronanza di formule fisiche si riesce a modelizzare meglio le variabili finanziarie. Ad esempio per simulare l'andamento delle azioni nel tempo si utilizza il moto Browniano che spiega il movimento di una particella di polvere in una soluzione acquosa. Usando la scienza si pensa di controllare meglio la situazione, in particolare si dimostrava con formule e numeri che il bisogno di capitale non era così grande. Le big che stanno fallendo avevano tanti scienziati che lavoravano per il risk management. A volte meglio non complicare troppo le cose...
La causa principale: il profittoCapitalismo dovrebbe pagare tutte le risorse produttive e per definizione il tasso di profitto deve tendere a zero. Nella pratica non è successo e la remunerazione del capitale è aumentata mentre quella del lavoro è diminuita, nonostante gli aumenti di produttività registrati negli ultimi decenni. Cosa succede? In pratica per mantenere la competitività si domanda efficienza, ma i manager lo traducono in licenziamenti, ringiovanimento della forza lavoro (più è giovane meno costa) e minori salari. Per mantenere lo standard di vita specie negli ultimi anni anche in Europa, le famiglie si indebitano (mutuo per la casa, carte di credito revolving, credito al consumo) grazie anche ai bassi tassi d'interesse. Affinché l'economia funzioni le famiglie devono continuare a consumare e magari anche a risparmiare. Se il reddito viene dirottato verso il servizio del debito (pagare interessi) l'equazione non funziona.
La consolazione - per oraQuelli che lavorano in finanza oggi spesso non hanno vissuto un vero crollo. Il turn-over nelle banche d'affari è molto elevato e la manovalanza giovane. I trader bravi a 30-35 anni hanno già guadagnato qualche milione. Quelli bravi e furbi hanno cambiato mestiere (cioè si sono comprati un isola e hanno mandato tutti a cagare). Il darwinismo lascia i peggiori.
L'ultimo crollo significativo era il marzo 2000 (crollo Nasdaq) e poi 11/9/2001 (crollo Torri e Dow Jones). Ormai non sono in tanti ad aver vissuto il 1987 e se ci sono non sono più a fare trading. Il
Black Monday è stato un vero crollo storico: -22.6% in un giorno. Era ottobre, il 19. Sapete quando è iniziato il crollo del 1929? Sempre in ottobre, il 29. Ocio.
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Wall Street balza in alto su speranze di soluzione alla crisi Reuters - 18/09/2008 22:31:21 NEW YORK, 18 settembre (Reuters) - Quella di oggi per Wall Street è stata la giornata più positiva da sei anni a questa parte, grazie alla fortissima ripresa delle ultime ore sulla notizia che il governo sta considerando una soluzione più ampia alla crisi finanziaria. Una fonte informata dei fatti ha rivelato che il Segretario del Tesoro Henry Paulson ha ventilato una soluzione simile a quella del Resolution Trust Corp. La Rtc fu creata nel 1989 per assorbire le grandi perdite nel settore creditizio, che aveva prodotto quella che all'epoca era considerata la più grande crisi finanziaria americana dai tempi della Grande Depressione. I titoli finanziari si sono impennati, e l'indice finanziario S&P è balzato dell'11,6%. Secondo gli ultimi dati disponibili, il Dow Jones è salito di 410,03 punti, il 3,86%, a 11.019,69. Lo Standard & Poor 500 è salito di 49,92 punti, il 4,32%, a 1.206,31. Il Nasdaq è salito di 100,25 punti, il 4,78%, a 2.199,10.******************************
Notizie di poco fa.
In questi casi si potrebbe dire che si tratta del rimbalzo del gatto morto (ai posteri l'ardua sentenza).
Poi domani (cioé oggi) è uno dei venerdi delle streghe (terzo venerdi di marzo, giugno, settembre e dicembre), così chiamati perchè è il giorno di scadenza delle opzioni su azioni.
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